Värdeförstörande dividendmaskin

Stora Enso har inte varit den fråmgångssaga som utlovades i samband med fusionen för 15 år sedan. Istället har bolaget varit en värdeförstörare av rang. Ändå har man delat ut frikostiga dividender.

Hur är det möjligt att Stora Enso har delat ut mycket mera pengar åt aktieägarna än man någonsin förtjänat? Det frågar sig forskaren och skogsindustriexperten Jakob Donner-Amnell, som under en längre tid grävt i bolagets årsredovisningar och kommit fram till följande:

Koncernens sammanlagda vinst under åren 1998-2012 har varit 4,3 miljarder euro. Samtidigt har bolaget pytsat ut 6,1 miljarder euro till aktieägarna. Det är en skillnad på nästan 2 miljarder. Och väcker frågor.

- Innebär det att man har tappat bolaget på en del av det kapital man skulle ha behövt för att utveckla verksamheten, frågar sig Jakob Donner-Amnell. Har bolaget gjorts fattigare för att man velat dela ut stora dividender och därmed upprätthålla ett högt börsvärde?

Värdeförstöring

Jan Rennel jobbade i 20 år som managementkonsult vid konsultbolaget Jaakko Pöyry. Han har följt med Stora Ensos utveckling allt sedan fusionen mellan Enso och Stora år 1998 och är inte nådig i sin kritik. I boken ”Långsiktigt värdeskapande och värdeförstöring” skriver Rennel så här:

Istället för att skapa värde har Stora Enso haft en näst intill otrolig värdeförstöring. Storleken och den spretiga strukturen har inte varit värdeskapande.

I sin bok berättar Jan Rennel om de högt uppskruvade förväntningar som den nybildade skogsjätten hade och citerar bl.a. dåvarande styrelseordföranden i Investor Percy Barnevik som sade: ”Fusionen har förutsättningar att ge ett företag med en helt annan lönsamhet än vi är vana vid inom skogsindustrin”.

Stora Ensos ”ökenvandring” kan beskrivas i siffror och kurvor. Lönsamheten kan enligt Rennel beskrivas som en bana genomförd av en kamikazepilot som dödsföraktande störtar utför.

(Avkastningen på sysselsatt kapital (ROCE) och genomsnittlig kapitalkostnad (WACC) för Stora Enso finns i tabellen nedan.)

För att en verksamhet ska vara värdeskapande måste ROCE vara större än WACC, skriver Rennel i ett mejl till Spotlight. Som framgår har ROCE (return on capital employed) varit större endast för åren 2000-2001 och 2010. Dessa år har således varit värdeskapande. Övriga år har varit värdeförstörande.

Som ett genomsnitt för perioden 2000-2012 är avkastningen på sysselsatt kapital endast 3 procent för Stora Enso. Att jämföra med t.ex. 7-8 procent för de svenska bolagen SCA och Holmen. Det är uppenbart att det funnits anledning för Stora Enso att förbättra resultatet, konstaterar Rennel.

Falsk bild

Värdeförstöringen i kombination med de förvånansvärt höga utbetalningarna av dividender särskilt fram till 2007-2008 har enligt Jakob Donner-Amnell stor samhällelig betydelse för både Sverige och Finland. Skattebetalarna har förlorat en hel del pengar. Tusentals anställda har dessutom sparkats när bolaget har effektiverat sin verksamhet.

- Om ett företag sätter energi på att upprätthålla en delvis falsk bild av sig själv istället för att utveckla sin verksamhet står det inte bra till med företaget, menar Donner-Amnell. Det är inte bra för företaget, men särskilt dåligt är det för de samhällen där företaget verkar.